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Han pasado casi 10 años desde que estalló la burbuja inmobiliaria de Estados Unidos. Han pasado seis años desde que la insolvencia de Grecia provocó la crisis del euro. Lo que vinculó a estos episodios fue una rápida acumulación de deuda, seguida por un desplome. Ahora se está desarrollando un tercer capítulo en la crónica de la deuda.

Esta vez, el escenario son los mercados emergentes. Los inversionistas ya se han deshecho de activos en el mundo en desarrollo, pero la agonía total de la desaceleración aún está por ocurrir. Las crisis de deuda en los países más pobres no son nada nuevo. En cierta forma, esta será menos dramática que los incumplimientos de pagos y los rompimientos de las fijaciones monetarias que marcaron las crisis en los años 80 y 90. Los mercados emergentes de hoy, en general, tienen tipos de cambio más flexibles, reservas más grandes y una porción más pequeña de sus deudas en divisas extranjeras.

Débil

Sin embargo, la crisis afectará al crecimiento más duramente de lo que la gente espera ahora, debilitando a la economía mundial aun cuando la Reserva Federal empiece a elevar las tasas de interés.

En los tres volúmenes de esta trilogía de la deuda, el ciclo empezó con un desbordamiento del capital a través de las fronteras, haciendo bajar las tasas de interés y estimulando el crecimiento del crédito. En Estados Unidos, un exceso de ahorros mundiales, muchos de ellos procedentes de Asia, se dirigió a las viviendas con hipotecas de alto riesgo, con resultados desastrosos. En la zona del euro, los ahorradores alemanes ayudaron a financiar los auges en el mercado inmobiliario irlandés y el gasto público griego.

Cuando estas burbujas del mundo rico estallaron, haciendo caer las tasas de interés a niveles históricamente bajos, el flujo de capital cambió de dirección. El dinero se dirigió de los países ricos a los más pobres. Eso fue al menos en la dirección correcta, pero resultó, sin embargo, otro atracón: demasiado dinero pedido prestado con demasiada rapidez, y mucha de la deuda fue asumida por las compañías para financiar proyectos imprudentes o adquirir activos carísimos. En general, la deuda en los mercados emergentes se ha elevado de 150 por ciento del PIB en 2009 a 195 por ciento. La deuda corporativa ha aumentado de menos del 50 por ciento del PIB en 2008 a casi 75 por ciento. La proporción deuda-PIB de China se ha elevado en casi 50 puntos porcentuales en los últimos cuatro años.

Perspectivas oscuras

Ahora, este auge también está llegando a su fin. Un crecimiento chino más lento y débiles precios de las materias primas han oscurecido las perspectivas aun cuando un dólar más fuerte y la proximidad de tasas de interés estadounidenses más altas contienen la inundación de capital barato. Lo que sigue es un ajuste de cuentas.

Algunos ciclos de deuda terminan en crisis y recesión; lo atestiguan tanto la debacle de las hipotecas de alto riesgo como las agonías de la zona del euro. Otros resultan meramente en un crecimiento más lento, conforme los deudores dejan de gastar y los prestamistas se escabullen en busca de protección. La escala del auge del crédito de los mercados emergentes garantiza que sus consecuencias serán dolorosas. En países donde el endeudamiento del sector privado ha aumentado en más de 20 por ciento del PIB, el ritmo del crecimiento del PIB se desacelera en un promedio de casi tres puntos porcentuales en los tres años posteriores al clímax del endeudamiento. Exactamente cuánto sufrimiento pueda haber en el futuro también dependerá de factores locales, desde la escala del ajuste del tipo de cambio que ya haya tenido lugar hasta el tamaño de las reservas de los países.

A grosso modo, la mayoría de las economías emergentes pueden ser situadas en uno de tres grupos. El primer grupo incluye a aquellas en las cuales el auge del crédito será seguido por una prolongada resaca, no un ataque cardiaco. Países como Corea del Sur y Singapur pertenecen a esta categoría.

De manera crucial para la economía mundial, a este grupo también pertenece China. Esta nación sigue teniendo considerables defensas que la protegen contra un éxodo de capital. Tiene un enorme superávit de cuenta corriente. Sus reservas de divisas extranjeras se ubicaban en 3.5 billones de dólares en octubre, aproximadamente tres veces su deuda externa. Los formuladores de políticas tienen la capacidad de rescatar a los deudores y muestran poco signos de estar dispuestos a tolerar incumplimientos de pagos.

Por supuesto que barrer los problemas debajo de la alfombra no es deshacerse de ellos. Las compañías que deberían quebrar siguen adelante tambaleándose, los préstamos malos se apilan en las hojas de balance y la capacidad excesiva en sectores como el acero conduce a un desplome en los precios en otras partes. Todo esto debilita  el crecimiento, pero también posterga la amenaza de una crisis grave.

Los que destacan

Para percibir ese riesgo, mire más bien a los países en la segunda categoría: aquellos que carecen de los mismos medios para rescatar a los deudores imprudentes o protegerse de la fuga de capitales. De las economías más grandes en esta categoría, destacan tres.

El mercado de bonos corporativos de Brasil ha crecido en 12 veces desde 2007. Su déficit de cuenta corriente significa que depende del capital extranjero, y su parálisis política e inflexibilidad fiscal no ofrece nada que tranquilice a los inversionistas.

Los bancos de Malasia tienen muchas obligaciones extranjeras, y sus hogares tienen la proporción de deuda-ingresos más alta de cualquiera de los grandes mercados emergentes. Su colchón de reservas de divisas extranjeras parece delgado y se pronostica que su superávit de cuenta corriente se contraerá.

Turquía combina un déficit de cuenta corriente, alta inflación y deudas denominadas en divisas extranjeras que se han vuelto más onerosas conforme la lira ha caído.

El tercer grupo de países consiste de aquellos mercados emergentes que escaparán a problemas serios o ya han pasado por lo peor. 

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