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A principios del año, el dólar estaba en racha. En términos ponderados al comercio, se había elevado en casi 20 por ciento desde principios de julio de 2014. Como la Reserva Federal restringió las tasas de interés por primera vez desde 2006, la divisa estadounidense parecía destinada a subir más.

De hecho, ya estaban surgiendo dudas. A mediados de diciembre, administradores de fondos sondeados por Bank of America Merrill Lynch pensaban que ser optimista sobre el dólar era la postura más socorrida en los mercados financieros y que la moneda estaba sobrevaluada.

El dólar continuó subiendo durante las primeras tres semanas del año, pero luego la ola cambió de dirección: desde el 20 de enero, la moneda ha caído en 3.8 por ciento en términos ponderados al comercio. La razón principal podría ser un percibido giro en la política de la Fed: cuando empezó el año, los inversionistas esperaban tres o cuatro aumentos de tasas en 2016, pero la declaración más reciente del banco central sugiere que solo hay dos incrementos en el menú.

CONDICIONES MONETARIAS

El ascenso del dólar quizá haya tenido un papel en la postura de la Fed, ya que una moneda más fuerte, en sí misma, representa una restricción de las condiciones monetarias. El banco central ha reducido su predicción de crecimiento este año a 2.2 por ciento. Incluso eso pudiera ser una sobreestimación: el modelo PIB Ahora de la Reserva Federal de Atlanta, que da seguimiento al crecimiento estadounidense, apunta a un aumento anualizado en la producción en el primer trimestre de solo 0.6 por ciento.

En un discurso que adoptó un enfoque cauteloso ante una mayor restricción, la presidenta de la Fed, Janet Yellen, dijo que las preocupaciones por el crecimiento mundial eran otro factor, y motivos de inquietud similares impidieron que la Fed elevara las tasas en septiembre pasado. Las declaraciones de Yellen hicieron bajar al dólar y elevaron más los precios de las acciones.

Un tipo de cambio es el precio relativo de dos monedas, de manera que la reciente declinación del dólar refleja más que simplemente la política de la Fed.

SIGNOS DE CONFIANZA

Primero, un repunte en los precios de las materias primas ha permitido que se recuperen las monedas de los mercados emergentes. Capital Economics, un grupo de investigación, dice que su índice cambiario de mercados emergentes está en su nivel más alto desde noviembre. En algunos casos, las monedas han sido ayudadas por la política monetaria más restringida: los bancos centrales en Colombia, México y Perú han elevado las tasas. Otro signo de confianza es una declinación en el diferencial -la bonificación del interés en relación con los bonos de la Tesorería de Estados Unidos- pagado por los deudores de mercados emergentes.

Segundo, la reciente reacción del mercado a los movimientos de las políticas de otros bancos centrales ha sido más bien ilógica. Normalmente, se esperaría que la relajación monetaria por parte de un banco central condujera a una moneda más débil. En vez de ello, los recientes cambios en las políticas del Banco Central Europeo y el Banco de Japón han hecho subir al euro y al yen, no bajar.

No está claro por qué. Algunos piensan que estos movimientos del mercado indican que la política del banco central es menos eficaz que antes de la crisis de 2008. Otros creen que las tasas de interés negativas perjudican a las utilidades bancarias y, por tanto, son un mal instrumento estratégico.

Esta es un área complicada. Las tasas negativas bien podrían estar diseñadas para debilitar el tipo de cambio o, al menos, frenar el fortalecimiento de una divisa. Otros países ricos parecen dispuestos a hacerse de la vista gorda ante un modesto índice de depreciación. Si sus monedas se aprecian demasiado, sin embargo, responderán con su propia relajación monetaria. Esto alimenta las versiones de “guerras de divisas”.

¿INTERVENCIÓN DIRECTA?

Sin embargo, si la relajación del banco central ni siquiera tiene el impacto deseado en el tipo de cambio, ¿qué sigue? Una respuesta sería la intervención directa: vender la moneda local y comprar activos extranjeros. El Banco Nacional Suizo siguió esa política después de septiembre de 2011, poniendo un tope al nivel del franco frente al euro, antes de abandonarla repentinamente en enero de 2015.

La economía de Japón sigue en apuros, más de tres años después del lanzamiento de la Abenomía: las cifras más recientes muestran que la producción industrial cayó en 6.2 por ciento en febrero. Eso sugiere que el Banco de Japón estará preocupado por la fortaleza del yen.

Mansoor Mohi-Uddin, estratega monetario en Royal Bank of Scotland, dijo que una apreciación del yen más allá de 110 por dólar “incrementará sustancialmente el riesgo de que las autoridades intervengan para contrarrestar el ascenso de la moneda”.

Posición competitiva

COSTOS • Un cambio en la tendencia del dólar podría simplemente haber desplazado el problema.

Un dólar en ascenso fue una mala noticia para los mercados emergentes: en aquellos con fijaciones con el dólar, la apreciación de la moneda estadounidense debilitó su posición competitiva en los mercados emergentes.

En aquellos con monedas en flotación, los costos del servicio de la deuda se dispararon para las compañías que habían pedido prestado en dólares.

Un dólar más débil dificulta más la vida para las economías avanzadas, que están contando con las exportaciones para revivir a sus moribundas economías. Podrían pasar el resto de 2016 decidiendo qué hacer al respecto.

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