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  • The Economist

En 1996, Richard Kinder era el presidente de Enron y el sucesor natural de Ken Lay, el jefe de la empresa energética. Sin embargo, no sería así. No fue considerado para el puesto máximo, al parecer porque se le juzgó demasiado conservador para tomar el timón de la compañía más innovadora de Estados Unidos.

Su siguiente acción, con un socio, fue comprar algunos ductos y una terminal carbonífera a su ex patrón. ¿Comprar cosas que se oxidan? Todo fue muy al estilo de la economía antigua.

Sin embargo, 16 años después, el hombre que superó a Kinder para convertirse en director ejecutivo de Enron está en la cárcel y esa compañía es un sinónimo de contabilidad amañada. En contraste, Kinder Morgan vale 109,000 millones de dólares, la participación accionaria personal de Kinder se acerca a los 9,000 millones de dólares y, sólo en el último año, ha recibido repartos de 376 millones de dólares.

Ese éxito se debe en parte al auge energético de Estados Unidos y a los talentos de Kinder, pero también se debe a su inteligente uso de una estructura corporativa distintiva.

La “asociación limitada maestra” (MLP, por sus siglas en inglés) combina la obligación limitada de una corporación, las ventajas fiscales de una asociación y la administración de una empresa privada. Las MLP no pagan impuestos corporativos en tanto las utilidades sean transferidas a los inversionistas cada año. También ponen menos atención en los derechos de los accionistas.

Una ola de capital está dirigiéndose a éstas y otras estructuras de “transferencia” similares. En conjunto, representan apenas un 9 por ciento del número de compañías cotizadas públicamente en Estados Unidos, pero en 2012 recibieron 28 por ciento del capital recaudado en los mercados públicos y pagaron un tercio de las comisiones de Wall Street. Sumemos las entidades privadas del mismo tipo, y esta clase de “forma corporativa” representa más de dos tercios de las nuevas empresas. Algunas industrias, como la “fracturación” (fracking), están entrelazadas con ellas. Sin que se notara, el rostro del capitalismo estadounidenses ha cambiado.

Ley Sabarnes-Oxley

Eso no debería sorprender a nadie. Una y otra vez, la imposición de nuevas cargas sobre las empresas distorsiona el flujo de dinero. La desaparición de Enron condujo a la ley Sarbanes-Oxley, una ley bienintencionada que cambió el cálculo económico para las cotizaciones públicas en Estados Unidos. Las finanzas aún tienen que toparse con una regla que no quieran manipular.

Antes de la crisis, las regulaciones que hacían relativamente costoso que los bancos tuvieran activos los alentaron, desastrosamente, a esconderlos en vehículos fuera de la hoja de balance. Desde la crisis, la carga regulatoria sobre las firmas se ha disparado.

Muchas de las nuevas reglas, diseñadas para hacer más seguras las finanzas, por ejemplo elevando los niveles de capital y mejorando la transparencia en los mercados de derivados, son vitales. Muchas son encomiables, al permitir las votaciones “sobre las remuneraciones” para los accionistas, por ejemplo. No obstante, el efecto es el mismo: El capital de nuevo está fluyendo hacia donde son menores las fricciones. Conforme las restricciones sobre los bancos regulados se apilan, el sistema bancario mundial a la sombra crece, de 62 billones de dólares en 2007 a 67 millones de dólares en 2011.

Aun cuando haya una retractación de las reglas, fácilmente pueden resultar nuevas distorsiones. La ley Dodd-Frank de 2010 exentó permanentemente a las compañías públicas más pequeñas de algunos de los elementos más engorrosos de la Sarbanes-Oxley, por ejemplo, pero como resultado algunas empresas deliberadamente se quedan pequeñas para no pasar los umbrales que desencadenarían normas más estrictas. La perversidad es impresionante: Las reglas para proteger a los inversionistas alientan a las empresas a no crecer.

Tributación

Es una historia similar cuando se trata de la tributación. Hace 50 años un impuesto para desalentar a los estadounidenses de invertir en valores extranjeros engendró el mercado de los Eurobonos y dio pie al ascenso de Londres como un centro financiero. Ahora, conforme los países del mundo rico resuellan por la evasión fiscal extraterritorial, las empresas estadounidenses están usando estructuras corporativas para minimizar sus cuentas fiscales a plena vista en casa. Las empresas de capital privado están entre las más versadas en jugar el juego fiscal: Sus subsidiaras cotizadas públicamente usan estructuras estilo MLP para eludir los impuestos corporativos mientras que sus ejecutivos pagan impuestos sobre ganancias de capital desproporcionadamente bajos sobre sus utilidades por inversión.

Sería fácil convertir esto en una obra con moraleja sobre el capitalismo que elude las reglas, pero eso es demasiado simplista. El ascenso de las asociaciones cotizadas públicamente y otras formas corporativas no es del todo bueno ni del todo malo. Las MLP han recaudado capital rápidamente para la reconstrucción de la industria energética de Estados Unidos, y las compañías de desarrollo de negocios (BDC, por sus siglas en inglés), otra estructura de transferencia, ofrece crédito a las empresas a las que los bancos han abandonado. Los fideicomisos de inversión inmobiliaria (REIT, por sus siglas en inglés) han ayudado a la gente a administrar carteras de propiedades. La necesidad de distribuir las utilidades significa que estas firmas están inhalando y exhalando constantemente capital en vez de almacenar efectivo, y como resultado la disciplina de mercado se aplica constantemente. Hay espacio para que compitan las estructuras corporativas. Cualquier cosa que inyecte vida a los mercados cotizados es bienvenida.

Sin embargo, estas firmas también están inquietando a cualquiera que se interese por el capitalismo. La ventaja primaria de estas estructuras es que minimizan los pagos de impuestos. Las exenciones que están permitiendo que más empresas se vuelvan MLP, BDC O REIT dependen del cabildeo. Las peculiaridades de las reglas fiscales impiden que los fondos mutuales y otros muchos inviertan, porque tienden a ser vehículos para los inversionistas muy ricos. El flujo de dinero que sale de las compañías significa que son difíciles de analizar como corporaciones normales.

Cuando el flujo de dinero es impulsado por las ventajas de las formas corporativas así como por los negocios dentro de ellas, el mercado bursátil es eficiente en el más estrecho de los sentidos. Cuando las inversiones más ventajosas se niegan a grandes cantidades de estadounidenses, los mercados no son verdaderamente públicos.

Los formuladores de políticas deberían estar buscando poner fin a estas perversidades en dos formas. La primera es bajando la tasa de impuesto corporativo, como una forma de aminorar las distorsiones causadas por la ventaja fiscal de las asociaciones cotizadas públicamente. La tasa impositiva de Estados Unidos es más alta que otras en el mundo rico, una razón por la cual estas estructuras están menos extendidas en Europa. Es mejor gravar a los inversionistas, a los trabajadores y a los consumidores directamente.

Segundo, la carga regulatoria sobre todas las empresas cotizadas públicamente de Estados Unidos debería ser relajada. Los políticos ya han reconocido el daño que la regulación puede hacer a la vitalidad de los mercados de capital; de ahí los requerimientos de cotización pública más relajados para las “compañías de crecimiento emergente”, Twitter entre ellas, según la ley JOBS promulgada hace un año.

En vez de crear más niveles de empresas, con todos los incentivos extraños que conlleva, es mejor aligerar las reglas para todos. El capitalismo estadounidense es una de las fuerzas más dinámicas del planeta, así que es mejor cuando se conduce al aire libre.

 

Cargas

La carga regulatoria sobre todas las empresas cotizadas públicamente de Estados Unidos debería ser relajada. Los políticos ya han reconocido el daño que la regulación puede hacer a la vitalidad de los mercados de capital.